固定收益策略周报（24年29期）

时间： 2024-07-24 05:13     

资金面：上周共有100亿元逆回购、1030亿元MLF到期，央行在周一至周五分别开展1290亿元、6760亿元、2700亿元、490亿元和590亿元7天逆回购操作，周一开展100亿元MLF操作，财政部周四开展700亿元3M国库现金定存，全周净投放流动性12400亿元。前半周在税期扰动下，尽管央行公开市场投放加码，资金面仍明显收紧，周二开始隔夜和7天资金利率持续倒挂，周五资金面转松，倒挂状态也结束。截至上周五，DR001和R001分别较前一周上升18.88bp、19.2bp至1.86%、1.91%，DR007和R007分别较前一周上升6.35bp、6.62bp至1.87%和1.90%。

同业存单：上周存单发行7410亿元，到期5735.4亿元，净融资转正为1674.6亿元，一年期AAA存单价格上升1.19bp至1.97%，主要买入力量为农商行、理财。

利率债：一级方面，上周共发行利率债3219.7亿元，环比大幅减少3836.41亿元；净融资金额1295.23亿元，环比大幅减少3191.31亿元。上周国债投标情绪一般，20Y国债超额认购倍数在3.11倍；地方债投标情绪一般，超额认购倍数多在20-30倍之间；政金债投标情绪尚可，7Y年农发清发和口行清发债超额认购倍数超过6倍，其余大部分政金债超额认购倍数在3-6 倍之间。二级方面，上周债市总体维持窄幅震荡，一方面经济数据偏弱利好债市；另一方面资金面收紧，短端政金债收益率小幅上行。具体来看，截至上周五收盘：

（1）国债方面，1Y国债收益率下行1.3BP至1.53%；3Y国债收益率下行2.3BP至1.80%；5Y国债收益率下行4.8BP，收于1.95%；7Y国债收益率下行1.3BP，收于2.11%；10Y国债收益率上行0.1BP，收于2.26%。

（2）政金债方面，1Y政金债收益率上行2-2.5BP左右；3Y国开债收益率下行1.8BP，3Y农发和口行债收益率下行0.7-1BP；5Y政金债收益率下行2-3BP；7Y农发债收益率下行1.4BP，7Y口行债收益率下行1.1BP，7Y国开债收益率下行1.7BP；10Y农发债和10Y口行债下行0.7BP和0.8BP，10Y国开债收益率下行0.1BP至2.33%。

（3）期限利差方面，国债10-1Y利差走阔1.4BP至73BP；国开债10-1Y利差收窄2BP至59BP。

信用债：一级方面，信用债共发行2546.41亿元，发行量小幅下降，净偿还为181.52亿元，环比大幅下降；根据同花顺口径，城投债净偿还200.13亿元，产业债净融资18.61亿元；上周信用债取消发行2只信用债，取消数量在周度低位。二级方面，信用债成交延续活跃情绪，低估值成交占比维持高位，加权成交期限再创历史新高点至2.69年。5年及以上债券成交占比超25%；收益率方面各期限信用债均有不同幅度下行，其中弱资质长久期信用债表现最为突出。

可转债：上周股指普遍上涨，上证指数涨0.37%，深证成指涨0.56%，沪深300涨1.9%，创业板指涨2.5%，同花顺全A涨0.4%，而中证500跌1.0%。行业有所分化，上涨的行业中，食品饮料、农林牧渔涨超3%，国防军工、非银金融涨幅在2-3%，电力设备、医药生物涨幅在1-2%，下跌的行业中，有色金属、基础化工、通信、轻工制造、纺织服饰跌幅在3%左右，石油石化、汽车、家用电器、美容护理、社会服务、环保跌幅在2%左右，其余行业小幅波动。上周中证转债指数跌1.23%，表现明显弱于股指，各评级转股溢价率以压缩为主；纯债溢价率走窄1.57%，平价60以下转债的纯债溢价率负值继续扩大至1.93%，广汇转债正股退市使得市场对其余低价转债担忧增大。

宏观及利率债方面，二季度GDP和6月经济数据环比走弱且明显不及预期。除出口数据外，之前定期跟踪的消费、地产、社融等高频数据在二季度均表现不佳；政府无明显刺激政策，强调经济稳中向好，特别是政府债券发行节奏较慢，让市场以为保5%压力不大。单从数据层面来看，如果按照以往的GDP季度趋势，下半年要达到5%的目标难度较大，但下半年有基建托底+出口拉动，如果地产和消费能有所好转，相信实现目标概率仍然很大。目前债市投资者对后续经济弱复苏趋势的判断一致，因此短期内基本面对债市的支撑仍在，利率较难出现持续大幅回调的风险；主要关注焦点仍是央行，而OMO意外降息后，央行迅速发声敲打长债和超长债做多情绪，可以看出其目标仍是保持利率曲线健康，不希望长端下行过多，后续重点关注央行何时真正开启债券买卖。

资金面，本周前半周公开市场到期压力较大，周四开始可借7天跨月资金，预计资金面维持均衡。税期结束后第一周，OMO到期规模量大，但央行维护资金面的态度坚决，7天逆回购操作利率调降10BP，叠加税期后银行融出规模回升，预计资金面重回宽松。

同业存单，本周到期规模量大，预计价格依然在1.95%左右低位震荡。上周价格受税期资金面影响利率有小幅上升，截至上周五收盘价格为1.9675%。展望本周价格走势，税期影响退散，资金面回归宽松，利率预计维持在低位震荡。展望下半年存单供给，发行预计会有所回落，中小银行缩表为主要趋势，而国股大行2024年同业存单备案额度使用率已逼近上限，边际变化主要看下半年非银需求端，目前受影响资金流入非银已近尾声，当前买盘力量延续强劲（上周理财+农商行合计净买入1170亿元），整体来看，预计同业存单价格维持低位震荡。

信用债方面，预计资金利率的降低将进一步推动信用债配置情绪走强，配置盘预计仍将占据信用债市场主导地位。城投债方面，3-5Y中西部城投债兼具静态收益和债券久期两方面优势，预计仍是市场资金追逐的对象，未来较东部区域的区域利差有进一步收窄的空间。另外，产业债重点关注中短久期优质央国企地产的波段机会。

转债方面，总量层面，二季度经济数据偏弱，经济修复仍待政策助推，市场对降息有所预期。海外方面，市场对美国大选结构有一定一致性预期，后续可能出现贸易壁垒政策以及全球经济增速下行，避险情绪带动贵金属价格小幅冲高，而与宏观经济关系紧密的商品价格下行压力大。结构上来看，股市在部分增量资金的加持下，一些跌至低位的板块有所反弹，周五全球性网络安全事件预计对相关板块的国产替代逻辑有一定催化。由于年报分红告一段落，同时煤价下跌在中期业绩中有所体现，红利板块有所回调，但在经济弱现实的环境下，红利板块预计仍较强势。此外，可关注二季度景气度高且会持续的行业与公司。转债本周偏弱，潜在风险仍偏多，同时转债市场隐含波动率近期有所下滑，市场资金面或有一定压力，后续关注转债新券逐步增加对市场情绪的带动，建议关注一是红利板块，尤其是有成长性的红利标的；二是正股高成长性及基本面较好、估值相对合理的优质转债；三是在基本面研究的基础上挖掘转债两端标的的投资价值。

一、上周市场回顾

1. 资金面

上周共有100亿元逆回购、1030亿元MLF到期，央行在周一至周五分别开展1290亿元、6760亿元、2700亿元、490亿元和590亿元7天逆回购操作，周一开展100亿元MLF操作，财政部周四开展700亿元3M国库现金定存，全周净投放流动性12400亿元。前半周在税期扰动下，尽管央行公开市场投放加码，资金面仍明显收紧，周二开始隔夜和7天资金利率持续倒挂，周五资金面转松，倒挂状态也结束。截至上周五，DR001和R001分别较前一周上升18.88bp、19.2bp至1.86%、1.91%，DR007和R007分别较前一周上升6.35bp、6.62bp至1.87%和1.90%。

2.利率债

一级市场：上周共发行利率债3219.7亿元，环比大幅减少3836.41亿元；净融资金额1295.23亿元，环比大幅减少3191.31亿元。上周国债投标情绪一般，20Y国债超额认购倍数在3.11倍；地方债投标情绪一般，超额认购倍数多在20-30倍之间；政金债投标情绪尚可，7Y年农发清发和口行清发债超额认购倍数超过6倍，其余大部分政金债超额认购倍数在3-6 倍之间。

二级市场：上周债市总体维持窄幅震荡，一方面经济数据偏弱利好债市；一方面资金面收紧，短端政金债收益率小幅上行。具体来看，截至上周五收盘，（1）国债方面，1Y国债收益率下行1.3BP至1.53%；3Y国债收益率下行2.3BP至1.80%；5Y国债收益率下行4.8BP，收于1.95%；7Y国债收益率下行1.3BP，收于2.11%；10Y国债收益率上行0.1BP，收于2.26%；（2）政金债方面，1Y政金债收益率上行2-2.5BP左右；3Y国开债收益率下行1.8BP，3Y农发和口行债收益率下行0.7-1BP；5Y政金债收益率下行2-3BP；7Y农发债收益率下行1.4BP，7Y口行债收益率下行1.1BP，7Y国开债收益率下行1.7BP；10Y农发债和10Y口行债下行0.7BP和0.8BP，10Y国开债收益率下行0.1BP至2.33%。（3）期限利差方面，国债10-1Y利差走阔1.4BP至73BP；国开债10-1Y利差收窄2BP至59BP。

3.信用债

一级市场：信用债共发行2546.41亿元，发行量环比小幅下降，净偿还为181.52亿元，环比大幅下降；根据同花顺口径，城投债净偿还200.13亿元，产业债净融资18.61亿元。

上周信用债取消发行2只信用债，取消数量在周度低位。

二级市场：信用债成交延续活跃情绪，低估值成交占比维持高位，加权成交期限再创历史新高点至2.69年。5年及以上债券成交占比超25%，信用债收益率全面下行，弱资质长久期信用债表现最为突出。

城投债方面，在各类信用债中表现最好，各等级各期限城投债收益率全面下行，7-10年期品种压缩幅度最大。

产业债方面，各期限收益率全面下行，中长债表现更佳。

4.可转债

股票方面，上周股指普遍上涨，上证指数涨0.37%，深证成指涨0.56%，沪深300涨1.9%，创业板指涨2.5%，同花顺全A涨0.4%，而中证500跌1.0%。行业有所分化，上涨的行业中，食品饮料、农林牧渔涨超3%，国防军工、非银金融涨幅在2-3%，电力设备、医药生物涨幅在1-2%，下跌的行业中，有色金属、基础化工、通信、轻工制造、纺织服饰跌幅在3%左右，石油石化、汽车、家用电器、美容护理、社会服务、环保跌幅在2%左右，其余行业小幅波动。

转债方面，上周中证转债指数跌1.23%，表现明显弱于股指，各评级转股溢价率以压缩为主；纯债溢价率走窄1.57%，平价60以下转债的纯债溢价率负值继续扩大至1.93%，广汇转债正股退市使得市场对其余低价转债担忧增大。

5.重点讯息

（1）中国上半年经济成绩单出炉。国家统计局公布数据显示，2024上半年我国GDP同比增长5%，其中一季度增长5.3%，二季度增长4.7%。上半年，固定资产投资同比增长3.9%，房地产开发投资下降10.1%。6月份，社会消费品零售总额同比增长2%，规模以上工业增加值增长5.3%。6月城镇调查失业率为5%。

（2）国家统计局：6月份，全国城镇不包含在校生的16-24岁劳动力失业率为13.2%，不包含在校生的25-29岁劳动力失业率为6.4%，不包含在校生的30-59岁劳动力失业率为4.0%。

（3）二十届三中全会于7月15日至18日在北京举行，全会审议通过《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》。全会对进一步全面深化改革做出系统部署，强调构建高水平社会主义市场经济体制，健全推动经济高质量发展体制机制，构建支持全面创新体制机制，健全宏观经济治理体系，完善城乡融合发展体制机制，完善高水平对外开放体制机制。全会提出，必须更好发挥市场机制作用，创造更加公平、更有活力的市场环境，实现资源配置效率最优化和效益最大化，既“放得活”又“管得住”，更好维护市场秩序、弥补市场失灵。必须完善宏观调控制度体系，统筹推进财税、金融等重点领域改革，增强宏观政策取向一致性。

（4）国务院常务会议研究加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新政策措施，决定统筹安排超长期特别国债资金，进一步推动大规模设备更新和消费品以旧换新。将支持范围扩大到能源电力、老旧电梯等领域设备更新以及重点行业节能降碳和安全改造。加大汽车报废更新、家电产品以旧换新补贴力度。

（5）国家金融监管总局局长李云泽主持召开党委（扩大）会议，传达学习党的二十届三中全会精神。会议指出，要强化统筹推进，精心研究谋划下一步金融监管工作，稳妥有序推进房地产、地方政府债务、中小金融机构等重点领域风险防控，牢牢守住不发生系统性金融风险的底线，为全面深化改革营造良好金融环境。

（6）美联储主席鲍威尔表示，不会就“降息时间节点释放任何信号”。滞后性意味着，美联储可以在通胀汇率至2%之前就降息。政策具有限制性，但限制性的程度并不极其突出。近期数据增强对通胀（将继续朝着目标2%回落）的信心。存在“通胀回落至2%同时又不会造成就业市场痛苦”的可能。美联储“高估了”美国经济正常化的速度。不会谈论自己能否继续担任美联储主席。

（7）国际货币基金组织（IMF）发布最新《世界经济展望报告》，维持对全球经济增速的预期，预计全球经济将分别在2024年和2025年录得3.2%和3.3%的增幅。IMF将中国今年经济增长预测上调至5%，较4月预测高出0.4个百分点。美国经济今年增速预期下调0.1个百分点至2.6%，欧元区经济增速预期上调0.1个百分点至0.9%。IMF称，全球去通胀化动能正在放缓，使货币政策正常化变得更加复杂。

（8）美国6月零售销售环比持平，好于预期的下降0.3%，前值从升0.1%修正为升0.3%。核心零售销售环比升0.4%，创三个月来最大增幅，预期持平，前值从降0.1%修正为升0.1%。

（9）美联储发布经济状况褐皮书。据褐皮书显示，大多数地区的经济活动在近期保持了轻微到适度的增长速度，7个地区报告经济活动有一定程度的增加，5个地区表示经济活动持平或下降。由于即将到来的选举、国内政策、地缘政治冲突和通货膨胀的不确定性，预计未来六个月的经济增长将放缓。

（10）欧洲央行维持三大关键利率不变，重申再次降息需要更多数据，且不预先承诺特定的利率路径。欧洲央行指出，内部物价压力仍然偏大，预计整体通胀在明年仍将高于目标水平。欧洲央行行长拉加德表示，9月降息悬而未决，继续由数据决定，劳动力市场仍有惊人韧性。

（11）巴西将2025年GDP增速预期由2.8%下调至2.6%；维持2024年GDP增速预期在2.5%；将2024年通胀预期由3.7%上调至3.9%；将2025年通胀预期由3.2%上调至3.3%。

（12）日本政府将2024财政年度经济增长预测从1.3%下调至0.9%，预计2025财政年度经济将扩张1.2%。日本政府官员表示，政府和日本央行必须着眼于近期的日元下跌，引导经济政策。

二、策略展望

宏观及利率债方面，二季度GDP和6月经济数据环比走弱且明显不及预期，一方面属情理之中，除出口数据，之前定期跟踪的消费、地产、社融等高频数据在二季度均表现不佳；但另一方面又在意料之外，主要是政府无明显刺激政策，强调经济稳中向好，特别是政府债券发行节奏较慢，让市场以为保5%压力不大。单从数据层面来看，如果按照以往的GDP季度趋势，下半年要达到5%的目标难度较大，但下半年有基建托底+出口拉动，如果地产和消费能有所好转，相信实现目标概率仍然很大。目前债市投资者对后续经济弱复苏趋势的判断一致，因此短期内基本面对债市的支撑仍在，利率较难出现持续大幅回调的风险；主要关注焦点仍是央行，而OMO意外降息后，央行迅速发声敲打长债和超长债做多情绪，可以看出其目标仍是保持利率曲线健康，不希望长端下行过多，后续重点关注央行何时真正开启债券买卖。

资金面，本周前半周公开市场到期压力较大，周四开始可借7天跨月资金，预计资金面维持均衡。税期结束后第一周，OMO到期规模量大，但央行维护资金面的态度坚决，7天逆回购操作利率调降10BP，叠加税期后银行融出规模回升，预计资金面重回宽松。

同业存单，本周到期规模量大，但预计价格依然在1.95%左右低位震荡。上周价格受税期资金面影响利率有小幅上升，截至上周五收盘价格为1.9675%。展望本周价格走势，税期影响退散，资金面回归宽松，利率预计维持在低位震荡。展望下半年存单供给，发行预计会有所回落，中小银行缩表为主要趋势，而国股大行2024年同业存单备案额度使用率已逼近上限，边际变化主要看下半年非银需求端，目前受影响资金流入非银已近尾声，当前买盘力量延续强劲（上周理财+农商行合计净买入1170亿元），整体来看预计同业存单价格维持低位震荡。

信用债方面，预计资金利率的降低将进一步推动信用债配置情绪走强，配置盘预计仍将占据信用债市场主导地位。城投债方面，3-5Y中西部城投债兼具静态收益和债券久期两方面优势，预计仍是市场资金追逐的对象，未来较东部区域的区域利差有进一步收窄的空间。另外，产业债重点关注中短久期优质央国企地产的波段机会。

转债方面，总量层面，二季度经济数据偏弱，经济修复仍待政策助推，市场对降息有所预期。海外方面，市场对美国大选结构有一定一致性预期，后续可能出现贸易壁垒政策以及全球经济增速下行，避险情绪带动贵金属价格小幅冲高，而与宏观经济关系紧密的商品价格下行压力大。结构上来看，股市在部分增量资金的加持下，一些跌至低位的板块有所反弹，周五全球性网络安全事件预计对相关板块的国产替代逻辑有一定催化。由于年报分红告一段落，同时煤价下跌在中期业绩中有所体现，红利板块有所回调，但在经济弱现实的环境下，红利板块预计仍较强势。此外，可关注二季度景气度高且会持续的行业与公司。转债本周偏弱，潜在风险仍偏多，同时转债市场隐含波动率近期有所下滑，市场资金面或有一定压力，后续关注转债新券逐步增加对市场情绪的带动，建议关注一是红利板块，尤其是有成长性的红利标的；二是正股高成长性及基本面较好、估值相对合理的优质转债；三是在基本面研究的基础上挖掘转债两端标的的投资价值。

附件1：本周将公布的重要数据提示

附件2：本周利率债发行预告

附件3：本周信用债发行预告

风险提示：本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见并不构成证券买卖的出价或询价。在任何情况下，我公司不就报告中的任何投资做出任何形式担保。本报告内容和意见不构成投资建议，仅供参考，使用前请核实，风险自行承担。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽职的原则管理和运用基金资产，但不保证基金本金不受损失,不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。投资人购买基金时应详细阅读基金的基金合同、招募说明书和基金产品资料概要等法律文件，充分认识基金的风险收益特征和产品特性，并根据自身的投资目标、投资期限、投资经验、资产状况等因素选择与自身风险承受能力相匹配的产品。基金产品存在收益波动风险，基金管理人管理的其他基金的业绩和其投资管理人员取得的过往业绩并不预示其未来表现，也不构成基金业绩表现的保证。